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A – Que faire des actions émergentes ?

Les indices des marchés émergents, qui évoluaient dans un trading range depuis 6 mois, viennent d’établir un nouveau plus haut cyclique. Quelques 11 Mds $ sont retournés s’investir sur les marchés émergents en avril, soit près de la moitié des flux qui en étaient sortis les deux mois précédents. Comment interpréter cette réaction et se positionner ?...


Cross Asset Investment strategie –Amundi Asset Management   / Mensuel – 10 Mai 2011


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En première lecture, on peut y voir plusieurs raisons :

1) les profits ont continué à croître sur les six derniers mois, rendant l’investissement sur la zone plus attrayant – PE 12 mois à venir de 11,2x contre 12,6x pour le MSCI Monde, soit une décote de 11% –

2) certains pays émergents sont producteurs de matières premières et tirent profit de la situation (la Russie notamment)

3) le drame japonais est favorable à ses concurrents industriels (la Corée voire la Chine)

4) une réaction technique vient soulager d’autres marchés un peu survendus (l’Inde).

Précisons que l’exercice auquel nous nous livrons ici consiste en fait à faire un choix relatif au sein d’une classe d’actifs actions que nous privilégions, même si elle risque encore d’être chahutée dans les prochains mois. En effet, la saison de publications de résultats en cours est rassurante (79% de bonnes surprises aux États-Unis à fin avril) et la sortie du QE2 ne devrait pas remettre en cause notre opinion positive sur les actions.

Historiquement, une hausse des taux longs jusqu’à 4,5%-5% est compatible avec une poursuite de la hausse des actions ; actions et taux sont positivement corrélés en dessous de ce niveau et négativement au-dessus comme le montre le 2ème graphique sur lequel nous avons reportés la corrélation sur 2 ans des variations mensuelles du S&P500 et celles des taux longs américains depuis 1990. Si le krach obligataire est évité, une hausse progressive des taux serait même favorable aux actions qui pourraient bénéficier alors d’un transfert de flux.

Comparons donc les situations des marchés émergents et développés :

Sur le plan cyclique, la Chine resserre sa politique monétaire depuis janvier 2010. Cette lutte contre l’inflation s’intensifie depuis le mois de novembre – cf. 3ème graphique. Cela intervient justement quand le QE2 américain pré-annoncé par Bernanke le 27 août à Jackson Hole devient effectif. Le différentiel de politique monétaire plaide ainsi depuis 6 mois en faveur des actions des pays développés, pour lesquelles d’autres facteurs étaient aussi au vert : reconduction des mesures fiscales Bush, anticipation de résolution de la crise souveraine européenne et surtout reprise des profits. Ces autres facteurs pourraient aussi perdre en intensité. Vue sous cet angle, la sortie du QE2 serait donc par défaut plutôt favorable aux marchés émergents. Mais moins de liquidité du côté américain peut aussi signifier rapatriement de capitaux vers les États-Unis. Les pays émergents doivent alors convaincre les investisseurs par des arguments fondamentaux. En l’occurrence, la lutte de ces pays contre l’inflation ne doit pas casser leur croissance. En effet, les erreurs de politique monétaire ne sont pas réservées aux seuls pays développés…

La fin du resserrement monétaire en Chine nous fournirait donc un signal encore plus franc en faveur des émergents. Enfin, compte tenu de la sensibilité des chiffres d’inflation de ces pays à la composante des prix alimentaires, nous serons totalement rassurés à l’automne dès que les récoltes aux États-Unis seront terminées.

Nous avons ainsi un regard bienveillant (au minimum neutre ou légèrement surpondéré) sur la zone émergente tout en gardant une certaine vigilance.

Apprécions maintenant l’impact des risques globaux :

L’accélération de la tendance haussière du Brent est sans doute le premier d’entre eux. Il est passé de 100$ le baril à la mi-février à 125$ en avril. Rappelons que s’il atteint 140- 150$ cet été, le cours du Brent aura alors doublé en un an, ce qui est d’ordinaire un signe avant-coureur de récession aux États-Unis.

Envisageons deux scénarios :

1) Soit les prix du pétrole fléchissent, sous l’effet de facteurs géopolitiques qui s’amélioreraient et de la sortie du QE2 qui aurait tendance à atténuer les tentations de spéculation. Dans ce cas, les marchés américains et l’Asie émergente en sortirono gagnants.

2) Soit les prix du pétrole continuent de grimper, déclenchant l’alerte à laquelle nous faisons référence. Les pays producteurs de pétrole en profiteront dans un premier temps. A 100$ par baril sur le Brent, miser sur le second scénario fait du sens. C’est ce que nous avons fait en mettant en avant la zone EMEA pendant 2 mois. A 125$, il nous semble que les chances sont plus équilibrées et avons mis fin à ce pari.

Enfin, alors que la crise souveraine européenne est de nature locale et ne prête pas à conséquence pour le monde émergent, la situation au Japon est plus intéressante. Le schéma est connu ; après une phase de forte baisse de la production (déjà -15,3% en mars par rapport à février), la reconstruction prendra forme. L’interrogation réside dans le timing de ce processus eu égard au risque nucléaire. Faudra-t-il attendre 1, 2 ou 3 trimestres ? La reconstruction profitera aux producteurs de matières premières (Australie et Amérique latine). Mais plus elle prendra de temps et plus les concurrents industriels du Japon en profiteront, à commencer par la Corée. La balance entre les deux nous semole délicate à évaluer.

Au total, une position « Marchés Emergents Globaux » nous semble donc plus appropriée à ce stade que de viser une zone particulière au sein de ces marchés.


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Rédacteur en chef : Philippe Ithurbide

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