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AM: Février 2012 Analyse en bref

Vers un redéploiement modéré du risque dans les portefeuilles. Le scénario d’apaisement  est en train de se matérialiser, au moins à court terme. Il est cohérent de remettre du risque dans les portefeuilles. Mais attention : le cas de la Grèce n’est pas réglé.  ..

 

 

Cross Asset Investment strategie –Amundi Asset Management Mensuel –  Février 2012  

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Les souverains sont sous la menace d’une dégradation de leur note de crédit, ainsi que les banques. L’accalmie pourrait ne durer que quelques mois. Profitons-en.

Dette publique : la Grèce reste une épée de Damoclès. Un accord entre créanciers privés et Etat grec est en train d’aboutir. Bonne nouvelle pour l’échéance du 20 mars, et pour l’obtention d’une nouvelle tranche de prêt de 130 milliards. Cela fait gagner un temps considérable, et les Etats en profiteront sans doute pour améliorer discipline et crédibilité.

Notations des souverains de la zone euro : quelles perspectives pour 2012 et 2013 ? 9 pays européens ont vu leur note de crédit dégradée par S&P, 14 sont mis sous « perspectives négatives », le Portugal est désormais titre spéculatif, l’Italie est à 2 crans de perdre son statut d’investment grade et le FESF n’est plus AAA. Il est urgent de trouver une issue à la crise.

Banques européennes : détention de dettes souveraines, besoins de recapitalisation, liquidité … un état des lieux. La situation des banques s’améliore grandement. La réduction de leur exposition nette aux souverains européens, la poursuite du deleveraging, et maintenant l’accès à une liquidité « illimitée » auprès de la BCE élimine radicalement le risque de faillite.

Le bilan de la BCE ? Le reflet de la crise, tout simplement. Depuis 2007, la BCE a déployé tout une gamme d’instruments non conventionnels pour faire face au blocage des canaux traditionnels de financement de l’économie. L’évolution de son bilan permet de comprendre l’ampleur des monceaux de liquidités déversés auprès des banques et des Etats.

Perspectives économiques pour l’UEM : crédit et liquidité bancaire. La BCE s’attèle ainsi promptement à sa mission de stabilité financière. Cela devrait favoriser la détente des conditions de crédit au T1 2012, permettant à la croissance européenne de revenir en territoire positif mi- 2012. La croissance de l’UEM restera néanmoins faible du fait des mesures d’austérité.

Vulnérabilité des Etats et spreads souverains : une relation solide. L’explosion des spreads depuis 2008 ne peut être expliquée par les seuls problèmes de dette. Nos indices de vulnérabilité permettent d’établir un classement des pays de l’UEM depuis les années 1990 et d’expliquer les primes de risque actuelles. Les résultats pointent le poids des divergences réelles dans la crise des dettes souveraines. Des divergences que l’on ne peut résoudre à court terme.

Politiques monétaires non conventionnelles et prix des actifs. Les banques centrales ont activement usé de leur bilan pour juguler les tensions financières: QE et LTRO sont devenus les maîtres mots. Les travaux empiriques montrent que ces politiques ont eu un impact substantiel sur les taux à long terme et sur le prix des actifs. Mais elles ne suffisent pas à expliquer la chute des taux à long terme observée depuis l’été 2011 de part et d’autre de l’Atlantique.

La baisse des devises émergentes est pour partie liée à la crise des dettes souveraines. Leur dépréciation depuis cet été a été déclenchée par la hausse de l’aversion pour le risque liée à l’intensification de la crise européenne. Les retraits des fonds émergents ont, en effet, été conséquents. Notre analyse de trois récents épisodes de crise illustre de fortes disparités selon les zones géographiques et donc des opportunités d’investissement très différentes.

Obligations sécurisées, le dernier refuge. Structure protectrice pour l’investisseur, elle est de plus en plus encadrée par la loi. Ce marché de 2500 milliards d’euros est menacé par le contexte macroéconomique et les craintes sur les souverains. Ces obligations sont épargnées par les récents développements règlementaires. Le 2ème programme d’achat d’obligations sécurisées par la BCE est sans conséquence. 2012 : une navigation à vue s’impose !

Marchés d’actions : politiques monétaires vs profits des sociétés, lequel l’emportera ? Le cycle progresse : la traditionnelle course entre assouplissement monétaire et révision en baisse des profits a commencé au niveau global. Elle marquera l’année 2012. Généralement, quand la baisse des taux accélère, les actions redémarrent. Les marchés émergents sont les plus à même de sortir vainqueurs cette année, surtout si l’investisseur ne couvre pas le change.

Les actions émergentes à l’heure des bilans. Sur les cinq dernières années, la performance des actions dans les pays émergents a été hétérogène et inférieure aux attentes. En décomposant la performance des actions émergentes selon leurs deux déterminants fondamentaux (la dynamique des multiples de valorisation et la croissance des dividendes), nous analysons le comportement des actions émergentes en période de crise.

Nouvelle année de décollecte record en 2011. Les fonds – actions, obligations et monétaires couverts par EPFR ont subi une décollecte deux fois plus importante qu’en 2010 et équivalente à 2009, pire année de la décennie. Ces retraits se sont concentrés au 2nd semestre (-188 Mds $) et sur les actions (-179 Mds $), alors que le monétaire et les emprunts américains ont servi de refuge au T4. En % des actifs, actions européennes et émergentes ont subi les plus forts retraits. En Europe, les matériaux de base et la finance ont été particulièrement affectés en S2.

Achevé de rédiger le vendredi 3 février 2012


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