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AM: Mars 2012 Les primes de risque justifient la réallocation progressive vers les actions

Les marchés d’actions ont bien rebondi depuis le début de l’année, suivant le chemin que nous indiquions dans notre édition de fin décembre. Trois raisons à ce mouvement : les Etats-Unis devraient échapper au scénario de double récession et la Chine à celui d’un….

 

Cross Asset Investment strategie –Amundi Asset Management Mensuel –  Mars 2012  

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ralentissement brutal alors que l’Europe est en passe de stopper la contagion de la crise souveraine. Mais s’agit-il d’un simple rebond ou d’un retournement de tendance ?

Plusieurs arguments plaident pour une poursuite du mouvement, en tout cas pour certains marchés : tout d’abord, l’assouplissement synchronisé des politiques monétaires est un argument puissant. Il va se poursuivre. Ensuite, le point bas de la récession européenne au premier trimestre 2012 en est un autre ; la croissance restera faible mais la dynamique devient plus favorable aux actions. Enfin, il existe une réserve intéressante sur le plan de la valorisation des marchés actions surtout par rapport aux taux sans risque. C’est sur ce dernier point que nous voulons insister ici.

Analysons plus en détail la prime de risque sur le marché américain : cette prime est autour de deux écart-types au dessus de sa moyenne de long terme. En octobre 2011, elle a rejoint son plus haut de mars 2009, atteint lors de la crise des subprimes. En 2009, la Fed avait lancé son plan TARP pour refinancer les banques ; cette fois-ci, la BCE a procédé à des LTRO à 3 ans et la Fed maintiendra ses taux bas jusqu’en 2014 ! Dans les deux cas, les banques centrales sont à la manoeuvre…

En 2009, la prime de risque s’était détendue pour revenir à un écart-type au dessus de la moyenne. A partir des niveaux actuels, un mouvement identique libérerait un potentiel à 2 chiffres sur le S&P500. Cela correspond à l’hypothèse haute que nous mettions en avant dans notre article de fin décembre en tenant compte d’une remontée du PER à 90% du niveau atteint lors du dernier haut de cycle. Il y a donc une grande cohérence.

Un tel mouvement suggèrerait un retour sur le haut du trading range du ratio actions/obligations du 1er . Donc, là aussi il y a cohérence. A noter cependant, que la diminution du risque ne serait pas suffisante pour remettre en cause la tendance de long terme baissière initiée en 2000. Pour aller plus loin, il faudrait que la croissance prenne le relais de la réduction de la prime de risque, ce qui n’est pas acquis à ce stade.

La prime de risque est attractive sur presque tous les marchés d’actions

Le graphique met en évidence l’écart des primes de risque par rapport à leurs moyennes (z-score) sur un grand nombre de marchés. Nous en tirons 3 enseignements :

1) cette prime est positive presque partout

2) elle est d’autant plus forte que les taux d’intérêt sont bas

3) l’Allemagne reste un des marchés les moins chers du monde sur ce critère, en dépit d’un démarrage en trombe début 2012. Il s’agit d’ailleurs d’un des marchés européens les plus à même de profiter de la reprise des marchés émergents, avec la Suède et le Royaume-Uni. Anticipant un point bas sur cette thématique, nous l’avions mis en évidence dans cette même revue en octobre 2011 dans l’article «Quels marchés européens profiteraient le plus d’une nouvelle dynamique du côté des émergents ». Cela reste pleinement d’actualité. A contrario Grèce, Portugal et Irlande apparaissent très chers. A noter que sans être chers, les marchés émergents sont plutôt dans la seconde partie du classement, du fait de taux plus élevés. Mais ils ont pour eux une croissance domestique structurelle plus forte qui justifie notre avis positif pour cette zone qui va continuer d’attirer des flux.

Conclusion

Les primes de risque ne sont pas un outil de timing mais mettent en évidence un réservoir de valeur entre actifs risqués et actifs supposés sans risque. Les niveaux de primes autorisent donc une poursuite du mouvement de reprise des actions enclenché au quatrième trimestre 2011. Si la phase de diminution du risque extrême a conduit dans un premier temps à un rebond marqué de tous les marchés, la capacité à profiter de la croissance mondiale devrait faire la différence entre eux ultérieurement. En Europe, les marchés allemands, suédois et anglais devraient continuer à tirer leur épingle du jeu.

21032012

Achevé de rédiger le jeudi 8 mars 2012


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