ETFWorld.fr
GRAPHS 1

Perspectives obligataires pour 2012

Les obligations gouvernementales en 2012 : l’année des choix ..

 

 

 

Dexia Asset Management

Document à usage professionnel exclusif


Enregistrez-vous pour le Newsletter sur les ETF et ETC
Cliquez ici pour recevoir votre copie gratuitement


Après une année d’indécisions politiques en Europe comme aux Etats-Unis, 2012 sera l’année des choix.

Tout a commencé en 2010 quand un pays pesant moins de 3 % du PIB européen, a déclenché une crise majeure des dettes étatiques, remettant même en cause l’existence du projet politique européen. La crise grecque devenue irlandaise puis portugaise en 2010, 2011 fut marquée par le vacillement des gros dominos que sont l’Italie et l’Espagne. Nombre de sommets européens ont eu pour but de juguler la spéculation des marchés en accouchant de compromis bancals entre fermeté de réduire les déficits d’une part et solidarité financière d’autre part. Même si ces sommets de la dernière chance ont réussi à éviter la généralisation des faillites en Europe, la stratégie de la carotte et du bâton a généré toute une série de concepts vagues et dangereux. La Participation Volontaire du Secteur Privé (PSI) en est un excellent exemple. Mis en place pour améliorer la soutenabilité de la dette grecque tout en pénalisant les investisseurs privés, il devait être généralisé pour tous les pays recevant une aide supranationale. L’idée d’une généralisation du PSI a finalement été abandonnée face à la dangereuse jurisprudence qu’une telle mesure pouvait engendrer. La seniorité du mécanisme de soutien européen (ESM) est un autre excellent exemple des errements européens. Voulue en mars 2011 pour protéger les pays vertueux, cette idée a accéléré la contagion en affaiblissant la dette des pays sous perfusion financière pour être finalement définitivement abandonnée.

Comment peut-on alors espérer une résolution de la crise européenne en 2012 face à ces dangereux allers-retours politiques ? Curieusement les incertitudes de l’année passée pourraient être un début de solution. D’abord parce que certaines idées dangereuses évoquées en 2011 ont été enterrées ce qui peut rassurer chacun aussi longtemps qu’elles ne ressortent pas. Ensuite parce que 2011 a démontré plusieurs avancements significatifs dont notamment l’action silencieuse et hétérodoxe de la Banque Centrale Européenne. Comme d’habitude, la BCE a fait exactement ce qu’elle ne disait pas et ses achats de plus de 200 milliards d’euros de dette souveraine ont permis d’éviter la catastrophe. Tout laisse à penser qu’elle continuera si nécessaire et il ne faudra pas s’étonner de voir son bilan dépasser les 500 milliards d’euros en 2012. La faible croissance de 2012 rendra plus compliqué le travail des Etats pour diminuer leur dette. Mais rien ne sera impossible si les européens arrivent à restaurer leur crédibilité. Si la banque centrale s’affiche d’une manière ou d’une autre comme prêteur en dernier ressort et si les Etats européens avancent dans le processus d’une solidarité institutionnalisé, nul doute que les investisseurs pourront se tourner à nouveau vers la dette de pays dont la solvabilité n’est pas menacée.

Aux Etats-Unis, 2012 sera aussi une année de choix électoral et derrière cette question se posera surtout celle du budget. Alors qu’il ne fait aucun doute que la FED fera tout son possible pour soutenir l’économie et faire baisser les taux longs, le maintien du laxisme budgétaire avec le report des aides fiscales fera souffrir les bons du trésor historiquement très chers dans un environnement économique convalescent.

« En ce début d’année, l’investisseur obligataire est donc en suspens face aux choix binaires des européens et des américains », considère Nicolas Forest, responsable de la stratégie des taux d’intérêt chez Dexia Asset Management. Ces choix nécessiteront une grande sélectivité y compris pour les pays AAA. En attendant des réponses claires, l’investisseur pourra continuer de regarder du coté des pays émergents. Alors que les déséquilibres mondiaux persistent voire s’accélèrent, la bonne santé des pays en développement continue d’offrir des opportunités intéressantes.

Perspectives devises 2012 : préférence au dollar américain

Malgré toutes les turbulences survenues au sein de l’UME, l’euro s’est finalement relativement peu déprécié par rapport à ses partenaires en 2011 (seulement -1,5 % en taux de change réel pondéré), mais le mouvement d’affaiblissement se poursuivra très certainement durant l’année 2012. La question d’un éclatement de l’euro restera dans tous les esprits, même si nous pensons que tout sera mis en oeuvre par les autorités pour éviter ce scénario qui ne profiterait à personne.
Les devises refuges traditionnelles (yen japonais, franc suisse) nous paraissent déjà extrêmement chères, vu le mouvement d’appréciation déjà enregistré en 2011 et la volonté des autorités d’y mettre une halte. Le dollar américain est dès lors la devise qui retient notre préférence. Il dispose d’un potentiel d’appréciation par rapport à l’euro grâce aux meilleures perspectives de croissance américaine, à des différentiels de taux qui devraient évoluer en sa faveur, à une valorisation actuellement bon marché et surtout à un euro qui devrait s’affaiblir en raison de la méfiance des investisseurs quant à la croissance européenne, la soutenabilité de la dette et les déséquilibres internes de l’UME. Dans ce contexte, nous pensons que l’euro dollar touchera le niveau de 1,20 dans le courant de 2012 et qu’un investissement en dollar est un bon placement de diversification pour l’année à venir.

Perspectives Crédit 2012 : après la pluie le beau temps

En 2011, l’accélération de la crise souveraine et la révision des perspectives de croissance, n’ont pas épargné le crédit. Il s’agit de la deuxième pire performance depuis dix ans avec une sous-performance de 4.7% par rapport à la dette souveraine allemande. La prime de risque s’est élargie de 161 points de base pour atteindre 382 p.b., conséquence d’une corrélation presque parfaite avec les dettes souveraines pour, d’une part, les sociétés des pays fragilisés et d’autre part, le secteur financier européen qui reste dans l’oeil du cyclone.
Lors de son dernier stress test du secteur bancaire européen en octobre dernier, l’E.B.A. a accéléré l’exigence de fonds propres au sens strict pour atteindre 9% d’ici juin 2012, ce qui est positif pour le détenteur de dettes « senior et sécurisées ». Les recapitalisations doivent prioritairement utiliser les moyens privés (génération interne de capital, rachat de dettes subordonnées, émissions d’actions,…) avant de faire appel aux états.

La réglementation plus stricte et les perspectives économiques entraînent un deleveraging du système bancaire. Depuis trois mois, les banques européennes ont sérieusement resserré leurs conditions d’octroi de prêts, la menace d’un ‘credit crunch’ et de ses conséquences macroéconomiques inquiètent les autorités. Les mesures de liquidité exceptionnelles de la BCE devraient permettre d’atténuer ce phénomène et d’oxygéner le secteur face aux importants remboursements auxquels il doit faire face en 2012 (près de €250 milliards au premier trimestre). Par contre, nous ne pensons pas que les fonds empruntés à la BCE serviront massivement à acheter des emprunts souverains, lesquels sont toujours considérés comme actifs risqués par les banquiers.
L’austérité budgétaire entraînera l’Europe vers une légère récession en 2012, laquelle est largement anticipée dans le spread des sociétés non-financières (246 p.b.) qui incorpore également une prime d’illiquidité. Au cours des douze prochains mois, nous prévoyons une légère détérioration du ratio d’endettement du secteur à 2.37, néanmoins bien en-dessous des 2.82 suggérés par le niveau actuel du  spread, et sans fâcheuse conséquence sur la qualité de crédit étant donné que la rigueur financière restera de mise en 2012.

« Après la pluie vient le beau temps, même si la volatilité des marchés financiers persistera jusqu’à ce qu’une solution efficace soit trouvée à la crise souveraine, les niveaux de spreads actuels reflètent une valorisation attractive », explique Koen Van de Maele, responsable de la gestion obligataire chez Dexia Asset Management. Le breakeven du spread bancaire senior à 12 mois à un niveau de 120 laisse augurer une surperformance du crédit au cours de l’année à venir. De plus, une fois l’aversion au risque atténuée, des facteurs techniques, tels que l’offre négative de dette et le cash disponible auprès des investisseurs, soutiendront la classe d’actif.

Après un début d’année prudent, nous serons prêts au cours des prochains mois à saisir les opportunités en construisant une exposition plus spécifique sur le crédit. « Notre préférence se porte sur les émissions bancaires seniors (pour leur valorisation attractive), les émissions « covered » (pour leur caractère défénsif), la dette de sociétés non-financières périphériques (Telefonica, Iberdrola, Enel,…pour leur diversité géographique et/ou opérationnelle) et de sociétés non-financières BBB (Pemex, Veolia, Vale, …pour leur qualité de crédit). A l’inverse, nous sous-pondérons les émetteurs très cycliques et les dettes subordonnées financières », conclut Koen Van de Maele.


À propos de Dexia Asset Management

Dexia Asset Management est un gestionnaire d’actifs spécialisé dans l’analyse financière, la gestion de fonds et la gestion de mandats institutionnels et privés. En tant que gestionnaire d’actifs de premier plan à l’échelon européen, Dexia Asset Management gère EUR 80.5 milliards (à fin septembre 2011) répartis parmi une gamme complète de véhicules d’investissement : gestion traditionnelle, gestion alternative et investissement durable. Dexia Asset Management a des centres de gestion à Bruxelles, Luxembourg, Paris et Sydney et des équipes de vente dans toute l’Europe Continentale, au Canada, en Australie et au Moyen Orient.

 

Articles similaires

Swisscanto: Mai 2014 Politique de placement constante pour les actions et les obligations

1admin

Swisscanto: Avril 2014 Une légère surpondération des actions demeure justifiée

1admin

Swisscanto: Mars 2014 La croissance synchrone soutient les actions

1admin